徐成城：“双碳”遇上“稳增长”，钢铁煤炭还有机会吗？
2022-04-14 09:35:53   来源： ()　   评论：0 点击：

　　各位投资者大家上午好，4月8日我们跟大家分享一下钢铁和煤炭行业的投资机会。

　　事实上，我们看到在之前整个大盘表现不佳的情况下，尤其是今年三月份出现了一轮比较大的暴跌，当时钢铁和煤炭受益于一系列利好，相对其他行业有比较明显的涨幅。跟大家聊一聊钢铁和煤炭行业近期为什么表现相好一些，以及在短期之内还会不会继续有比较强势的表现。

　　一、 煤炭行业：

　　1、 近期国内外市场环境对煤炭行业的影响

　　我们首先来说一下煤炭行业。

　　我们知道，近期从整个经济或者是A股的表现来看，应该来说受到的负面影响还是比较多的。包括像海外来看，美联储进入加息通道，三月份开始进行加息，对于成长股估值的压制是比较明显的。但是反过来，对于一些蓝筹股通常而言影响就没有那么大，至少它不会那么的敏感。

　　第二个就是地缘冲突，除了政治上的影响之外，更主要是经济上对于供应链以及通胀的影响是比较大的。但是另外一个层面，它反而推升了国际大宗商品的价格。这一块我们可以看到，无论是从有色金属还是从一些能源，包括天然气也会联动石油以及煤炭等等，在欧洲的价格都出现了快速的上涨。事实上我们看到在地缘冲突的时候，一些大宗商品的价格反而是逆势走强的。

　　第三个我们看国内的经济，事实上如果我们回过头去看一月、二月统计局的数据，发现无论是从我们的投资、进出口以及从消费数据来看都还表现可以。当然解读各不相同，但是从数据上来看确实是比较不错的。

　　但是三月份之后，我们看到整个国内很多城市受到新冠疫情的影响，也是进入到了防疫比较严格的这么一个状态，包括经济比较发达的一些城市，对于我国的经济影响是比较大的。所以我们其实从目前影响经济的程度来看，就可以很明显的感觉到三月份的数据可能就不太好了。

　　在这样的一个背景之下，如果在三月份的消费起不来的情况下，还有什么可能表现比较好，只能是消费中的必选消费。其中能源它也是一个非常重要的必选消费品，尽管我们国内跟美国相比，可能在能源价格方面，在计算核心CPI的时候可能比重没有海外这么高。但事实上这对于居民的影响还是比较大的，无论是从现在还是从未来看，它都是会变得越来越强的，权重会越来越大。所以说这块来看，比如说整个上海疫情影响下，居民对能源的消费是不减反增的。当然可选消费肯定是降低，但是必选消费尤其是能源这块肯定会增加的。那么在这种情况来看，我觉得至少疫情对于能源价格包括煤炭用电等等它的影响都会很少。

　　所以从以上三个影响大盘的重要的负面因素来看，实际上我们发现这些负面因素对煤炭行业影响不那么大，比如说像地缘冲突引发通胀，它对于能源价格反而是有利的。因此我们看到的是，近期整个煤炭行业从预期上来说，它的表现就会比其他的要稍微强势一点。毕竟我们看股票价格、指数走势，还是对于经济的反映。现在的状况就是大家对于未来经济肯定是比较偏悲观的状态，但是对于煤炭或者是能源价格这种大宗商品来看，大家预期还是比较乐观的一个状态。这就是背景的一个解读。

　　2 煤炭行业供需格局

　　但是具体到煤炭行业来看，我觉得除了这些影响之外，可能还有别的一些因素在里面。首先我们来说整个煤炭行业，其实它有一个比较大的背景，就是煤炭行业整个是处于产能收缩的一个状态，供给是在不断下降的。这一点其实我们在此前很多的直播中也有讲到，2030要“碳达峰”，2060要“碳中和”。在这样的一个状况之下，我们看到的是整个煤炭行业对于未来的预期，其实对于行业来说是走下坡路的这么一个过程。很明显的就是我们大的规划中提出了煤炭，或者是火力发电，在我国能源结构中的占比是要逐年下降的这么一个过程。那么当然我们知道去年是最高的，去年一度达到了70%以上，七成的能源都来源于火力发电，但是未来肯定是要有逐步下降的这么一个过程。

　　所以当我们说煤炭行业还有什么未来发展的时候，很多人都会想煤炭行业可能未来要么就是做能源结构的转型，我们看到很多煤炭企业现在做新能源，在搞风电、光伏或者是储能等等，这个是一条路。另外就是说，整个煤炭行业可能在产能受限的情况下，未来确实就是处于产能收缩的状态，反正到了2030碳达峰之后，肯定是要走下坡路，那么还不如现在就削减产能。

　　其实我们看到整个煤炭行业是在主动的去限制自己的供给的状态之下，当然这也是根据政策的影响。事实上我们看到在过去几年，整个煤炭行业和其他行业最大的不同点就在于，煤炭行业基本没有太多的新增资本开支。

　　我们知道产能的出现，不是说我想要产能，钱有了马上产能地里冒出来了，不是这样的。煤炭行业尽管说是资源采集型的一个行业，但是事实上从现在的商业模式和技术手段来说，也是需要前期投入大量的人力、物力和财力，还有一定的时间，才能够从矿井里面给挖出来。

　　这一点尤其是在我国，我国矿井的资源和海外还不太一样，海外比如像澳大利亚可能露天矿为主，露天矿开采难度比较低，我只要对着坑挖就行了，50台卡车可能是一天能挖多少，我只要用100台我大致上能够把产能翻番。

　　但是我国露天的矿产非常得少，非常得稀缺，主要是地底比较深的矿井。这些矿井开采难度是比较大的，成本也比较高，尤其是在现在安监和环保比较严格的情况下，对于环境污染的指标，以及对于从业人员安全的考量，可能前期要做比较大的准备，包括产能提升也不是那么的容易。

　　换句话说我们需要用投入更大的资本开支，要投更多的投资才能够增加我们的产能。但是这种投资存在吗?显而易见这种投资是不存在的。有两点。第一点就是在于我们从政策的角度上来说，自从2016年、2017年我们进入到“供给侧”改革之后，对于煤炭企业，尤其是小煤矿的产能，国家主要是不断去减少的态度。我们看到根据“供给侧”改革后来出台的一些政策，到去年我们看到全国30万吨以下的中小煤矿基本上都已经关停了。就产能地域方面，我们基本看东三省以及西南，云南、贵州这一带的煤矿基本上产能也逐渐向中西部来集中，未来可能也就是像山西、内蒙这一带还有一些煤矿资源，都是比较大的煤炭资源，其他地方的一些小煤矿基本都是处于关停的状态。

　　这样的一个结果，就导致煤炭行业供给从政策上来说是不支持你继续扩产的，国家的审批也非常严。事实上在去年保护政策出台之前，整个煤炭企业基本上就没有太多的新增产能配额获批。这也就说明，其实从本质上来说，国家并不希望大家去做煤炭产业扩张，一方面这是一个比较污染的行业，碳排放非常得高，因为煤炭本身就是碳原子的一个结合体，所以说它就是二氧化碳排放的主要来源。

　　第二个，也是希望通过这项政策来迫使我们经济结构发生一个转型，我只要压缩你的供给，自然而然你下游的需求就会向别的方向去寻找。我可以寻找替代的方案，比如说用水电、风能、光伏。

　　但是我们要注意到的是，后面一种方式实际对于我们的实体经济来说，是需要相当长的适应周期的，毕竟我们现在主要的能源结构是煤炭。在短期之内，希望大家能源结构由煤炭转为新能源，其他类型的清洁能源的时候，要么你需要很长的时间，要么你就需要有足够的利润。

　　利润从哪里来?假如煤炭的价格足够低的情况下，这个逻辑是不存在的，为什么?因为煤炭价格如果足够低，大家还是会想方设法的尽可能使用煤炭，毕竟方便、价格低，而且我现有能够使用煤炭的电力设备都非常的齐全，产生的能源潜力非常得大。而我的新能源我还需要时间，而且短期我可能没有太多的利润迫使我去做一个转型。

　　所以说我们看到这又是一个悖论，就是国家希望大家去做一件事，但其实从商业或者经济的角度来说，可能现在为时尚早，因此就是这样一个状态。就使得我们看到煤炭价格，从短期而言是有一定的上涨压力在里面的。这个压力其实并不是说煤炭自己想要去上涨，而是说如果煤炭要被新能源取代，就是大家在使用上面，煤炭的性价比和新能源性价比应该起码差不多我才能被新能源所取代。

　　同样是电，我们家里用一度电，我怎么知道我这一度电里面有零点几度是火电站发出来的，有零点几度是光伏或者是风电厂发出来的。不知道，对于我来说我只看到唯一的一个结论就是我电价是多少。所以这样一个角度来解读，其实煤炭价格从长远上来看应该是上涨，只有上涨或者说和我们其他的新能源电力相比匹配的时候，你才能够说我们自然的从商业的模式角度来说，用新能源去取代煤炭，否则大家还是会去尽可能的使用传统的火力发电的方式。这是政策上的一个角度。

　　从企业家自己的角度来说，假如说我是一个煤炭企业的实际控制人，对于未来2030要“碳达峰”，2060要“碳中和”，我在能源结构中占比要不断减少的这么一个行业来说，其实我也没有太多的意愿去做资本开支。首先做资本开支有前一条的约束，就是国家政策不支持，我其实要想到新增产能的配额是很难的。第二就是即使我现在投了很多钱，我去做了资本开支之后，未来几年你又把我关停了，那我投资不就没有任何收益了。

　　所以站在这个角度上来说，很多的企业尤其是现在的这些大型的煤炭企业，都没有太多资本开支的计划。而且不是一两年，从过去三年来看都没有太多的资本开支计划。

　　这样问题就出来了，在于什么呢?在于我们新能源的发展没跟上，而传统能源的供给又受到了压制的情况下，那么矛盾就肯定会在某一时刻来爆发。因为我们的需求是在不断上涨，我们对于能源的需求，对于电力的需求是不断上涨的。

　　大家说到底我们全国人民每年新增多少用电，其实很简单，就是我们根据GDP来算，你GDP涨多少对应的我的电力需求就会涨多少，一般来说是5%到6%左右。如果说我们现在用电少一点，因为现在毕竟是第二产业比较少，但是也是大致符合这么一个规律。

　　我们平均来看，可能每年新增的用电需求大概是在5%左右，但是我们显然从煤炭或者说火力发电角度上来说，火力发电的减少量，相对而言在结构中占比，在相对变化和加上我们新能源相对增加的这一块，其实是没有办法和5%的需求增长去做一个匹配的。

　　也就是说我们其实现在是处于一个供给小于需求的时代，供给小于需求就会发生什么事?这一点大家其实就会在矛盾最突出的时候看到，就是拉闸限电。我们看到说在去年很多的地方，因为各种各样的原因，无论是出于碳排放的考核，还是出于说能源不足的考量。结果都是一样，就是我们很多生产企业可能被迫的进入到了拉闸限电减少供给的状态之下。

　　所以这样导致一个结果，就是我们本质上是缺乏能力，但是现在因为各种各样的原因，我们现在没有太多供给可以产生。大家就说那我们为什么不增加煤炭供给呢?事实上煤炭的供给在前面我所说的约束之下，它的潜在产能已经达到了极致。国家尽管有一系列的保控政策，但是我们可以看到说这些保控政策的背后是煤炭企业短期之内对于产能无能为力的态度。

　　一方面从实际情况来说，我可能产量就这么大，无论卡车排多长，订单排多满，但是我一个月或者一天我产量就这么大。第二个，我们看到在另外一端，即使是我有能力再去扩大产能，我也就是把现有产能潜力给打满，我也不会再去新增资本开支去做一个扩建，或者产能扩张少了。因为这不合算，未来还是要降低，短期需求是很旺，但是长期来看还是下降了。所以这样就导致煤炭价格在去年的时候出现了一轮暴涨，最高的时候我们看到有些动力煤涨到2,000多，接近3,000。

　　尽管从趋势上来说，我们对于能源的价格需求是不断提升，但是这种矛盾在一时间爆发的状态，我个人觉得在未来说很少会再次出现。但是它至少说明了一个迹象，就是我们从短期而言，对于能源的缺乏是一个真实存在的。所以说看到现在煤炭价格，长线价格也好或者煤炭期货价格也好，大家都注意到慢慢在涨，尽管没有涨到说2,000多块，但是至少它也是在不断上涨的。

　　因此在这样的一个状况之下，对于煤炭价格我觉得未来预期依然是比较乐观的状态。原因在于煤炭的供给和需求的不平衡会长期存在的，长期存在的一个结果就是煤炭价格的中枢会不断的往上走，这一点我们可以从海外的煤炭价格和国内的煤炭价格中间差额也看得出来。

　　实际上在去年我们涨幅比较高的时候，海外煤炭价格并没有跟上,这可能是我们国内独有的困难，因为我们当时对于海外进口煤炭是有一定的限制的，澳大利亚煤也进不来,内蒙又因为疫情的原因也是供给受到了限制，但是国内供给又没跟上，所以说导致了煤炭价格的快速提升。当然在一系列的保控政策之后，我们看到价格稳住了。

　　但是对于煤炭企业来说，如果价格太低它也没有太多动力来做生产。毕竟煤炭行业是一个比较市场化的行业，如果说国家给我控制了产品终端价格的时候，那么另外一端我可能自己生产的意愿就会降低，毕竟我的利润率已经是被固定了，那样对于企业来说其实是没有太多生产需求，很多时候可能只是在被迫地去完成任务。

　　这个就是煤炭企业现在比较矛盾的一个点，就是需求很大，但是企业生产的动力是不足的，所以说我个人觉得煤炭中枢价格未来会是长期向上的过程。当然这斜率可能不会太高，但最终它的方向和我们过去看到的高度，我觉得是能够相匹配的，原因在于说我们确实是比较缺乏煤炭这种能源的。

　　肯定会有投资者问，我们现在煤炭的库存不是上来了，首先电站的库存上来是有很多原因的，包括国家对于出库统计方法的变化。另外就是警戒线的变化，过去21天预警，现在可能降到了10天左右预警，14天预警。

　　再加上库存里面煤炭的品质和过去也有很大的不同，比如说我们现在看很多煤炭企业都是以5,500大卡来算,按热值来去算,库存5,500大卡热值囤货大概15天左右，你是警戒线之上。但是你要知道，比如这个电站基组使用的是7,500大卡的热值的煤炭。也就意味着说你要用更多的煤炭才能够满足发电机组的需求，也就是说你的库存要打折扣的，你要再减20%。

　　所以从这个角度来看，煤炭的库存没有大家想象中的那么高，一方面是在统计方式上面可能有变化，另外一方面在煤炭的品质上面可能也有一定的变化，毕竟5,500大卡是品质不算太高的煤炭。但是对于现在的煤炭企业来说，能够有供给就不错了，很多时候可能电站都没得挑。按照长协也好，按照市场价格，我买了这么多煤炭，但其实我是拿不到我想要的一种品质的煤炭。因此普遍来说都是比较偏低的状态，所以说电站的库存比大家想象的还是要低一些的。

　　因此这样造成一个结果，我们煤炭尽管表面上看起来现在好像大家都处于供需平衡的状态，但其实这种平衡非常得紧张，一旦有出现需求提升的时候，这种平衡就会被打破。因此整个煤炭价格一直是非常紧绷在这个位置，向上涨的压力是非常大的。当然煤炭涨价对于企业或者对于煤炭行业来说肯定是比较有利的，最主要的一点，我们看煤炭行业周期性就被抹平了。

　　为什么会形成一个周期性呢?因为周期往往是由生产周期、投资周期，或者是市场经济的周期来共同引发的供需不平衡，最终形成了一些周期性的行业。周期性行业有个特点，我的供给和需求两边都要动起来，才能够形成最终所谓的周期性。

　　但是煤炭企业我们就会觉得很有意思，就这个行业过去是有周期的，比如说煤炭价格涨得好企业扩产投资，等到企业投资产能出来了，经济开始不好了，价格跌下来了，就过剩了，过剩了那些企业又不愿意投资了。所以说导致的结果就是煤炭价格高低，这也和其他的比如说有色、钢铁有非常大的一个类似性。

　　但是现在来看一个结果就是现在没有人投资了，无论整个景气好坏，煤炭价格涨到天上，涨到3,000块钱，我也不能再投资了，我也不能再扩产了，那你就没有周期性了。没有周期的结果就是只要我的需求不断地扩张，哪怕国内电力需求每年只涨5%，煤炭价格不动，煤炭从结构来说，我在能源结构中我哪怕只是保持不动，煤炭自然而然增量就有每年5%，你和GDP要去匹配。

　　所以在这样一个状况之下，煤炭就会长期处于供给比较紧张，需求大于供给的状态，它会使得煤炭这种大宗商品的价格涨价压力就非常得大。因为只要煤炭价格在上面，煤炭的坑口价其实对于企业来说大部分都是可以控制的，我的成本是能够得到控制，在这样一个状态下煤炭企业的利润价差就会不断的增加，利润就会越来越大。

　　因此对于煤炭企业来说，当你利润越来越大，而且从远期而言又看不到太多需求下降空间的时候，相对来言估值会出现一个提升，这就是所谓的戴维斯双击。一方面我自己企业现在的利润增加了，另外一方面，远期而言我的需求又会不断的去提升，也会维持在利润率非常高的水平，估值也会有所调整。

　　尽管来说这是比较偏中长期的逻辑，但是对于煤炭企业来说，只要政策不变它的逻辑就不会被打破，什么时候会变呢?就是我们突然有一天，我们不搞“碳中和”了，我们再继续用煤炭。那这个时候煤炭企业逻辑就被打破了，供给放出来了，很多配额又放出来了，煤炭行业可能会出现供给快速扩张的情况。但是从现在的角度来说，这种可能性微乎其微。

　　所以只要我们的政策大的方向不变，哪怕中间可能会有所微调，只要最终目标不变，那么对于煤炭行业来说，它就是一个估值和盈利的不断增加，或者说维持在高位的过程。至少从利润上来说，我觉得煤炭企业未来利润是能够得到很好的保持的。因此整个煤炭近期也是有一个比较好的业绩表现。

　　那么从能源行业横向对比来看，除了石油不说，因为石油我们国内的相关标的太少，但是其他的像光伏、风电这些表现来看，煤炭企业短期的表现是要好于它们的。原因在于光伏和风电，尽管说我们未来很有增长潜力，但是从短期眼前来看增长率是受限的。

　　受限来源于一方面你产能的扩张，它的需求摆在这，可能订单不足。另外一方面你的成本是在提升的，因为新能源也是要靠传统能源去做出来的，这一点可能时刻要意识到。我们所谓的一些新能源行业，不管你是光伏、风电也好，你需要的原料都是需要消耗很多的大宗商品以及传统能源才能够把它们做出来。

　　比如说像是光伏中的玻璃和硅片，虽然说我原料都是硅，硅从原料上都是沙子，沙子好像很便宜。但是我要把它冶炼成玻璃，要把它制作成工业硅、单晶硅、多晶硅，消耗的电力是非常大的，然而这些电力主要依赖的还是火力发电。所以说我们现在是在用传统能源去制造新能源，而不是用新能源制造新能源。同理可得，其他的像风电，风电这么大一个叶片需要碳纤维，制作碳纤维需要很高的温度，这么大的钢架，还有铝合金的支架，以及电控需要的稀有金属永磁材料，你无一不是大量的使用传统能源去把它们给做出来的。

　　新能源电池也是一样，我们现在说锂矿的开采，我们看到从云母到锂辉石，到现在由于资源不够，大家转向开采盐湖，盐湖一样的需要很多的电解，它需要比较大的电力消耗才能够把电的能力给分离出来。

　　所以站在这个情况来看，我们能看到一个状况，就是火力发电依然占据着我们整个能源结构中非常大的一块。而且从短期而言，新能源起码在三五年之内没法撼动煤炭地位。至少在这几年之内，煤炭的需求是摆在这的，是比较好的。因此我们看到，煤炭的行业应该也是处于比较好的阶段。这个是我们中期看到的状况。

　　还有一些短期的因素，比如说像最近的进口其实也受到一定的限制，一方面在于海外煤炭价格是比较高的，现在属于倒挂的阶段，过去海外煤炭价格比较低，但现在一般比国内要高20%到30%左右。国内的长协中枢价格大概在750左右，但是海外价格已经接近1,000了。

　　另外就是到了四月份，我们海外有一个很重要的供给来源，就是印尼那边有他们宗教的斋月。所以说国内在海外进口方面可能有进一步的下降，这些都导致了我们现在煤炭处在比较紧缺的状态。从煤炭价格来解读。

　　3 煤炭行业具有高分红特征

　　另外从我们投资上来解读，煤炭企业也是我个人比较推荐的一个标的，为什么呢?最近煤炭企业上涨，不仅是因为这些企业释放了业绩，好像大家看到都比较高。另外还有一点，他们的分红率也非常得高。分红率高其实是一件很好的事情，因为我们现在看到整个全球的宏观环境是在加息，我们知道加息对于高分红的蓝筹股来说是一个利好。

　　原因在于说，你在资金成本比较低的时候，大家更愿意拿这些钱去投资远期收益比较好的这些科技成长股。所以像海外来看，像纳斯达克，或者是我们国内的科创在低利率的时代，表现通常来说是要好于我们大盘的这些蓝筹股和分红率高的这些白马股的。但是如果说资金成本提升，利率提升，进入到一个加息的通道之中，我们看到的情况就是反过来的。那么一旦加息资金成本提升之后，资金就会去寻找那些更加具有确定性的行业。

　　那么哪些行业比较有确定性?一方面是经营比较稳健，另外一方面当然是企业分红率比较高了，我们看到煤炭行业完美符合，过去可能还有一些制造业，比如像家电这些行业。我们知道家电行业最近表现不好，很大一部分原因就是因为它的成本价格提升太快了，通胀的原因。但是对于煤炭这种能源行业来说通胀对它有好处，所以说站在这个角度来看，像煤炭这种分红率比较高的行业，它事实上在目前整个全球加息的状况之下，是比较受益的。

　　我们之前看了某煤炭龙头公司的分红，预计成本分红50%，股息接近7%，我觉得还是比较高的。

　　在当前这种利率环境之下，煤炭这种高分红率的行业事实上是比较受益的品种，包括钢铁也是。为什么企业乐于去做分红呢?不外乎就是它的供给受限之后我不能再做资本开支，很多时候企业赚了钱之后你要干什么?扩大再生产，我们学经济或者大家投资都知道，我企业要把这些利润拿到之后，我不是说利润都自己分了，发工资、发奖金了，我是要去做扩大再生产的。

　　但是对于钢铁或者煤炭行业来说，你是不能够去做再生产，为什么?你供给受限了，国家限制了你的配额，你想新建厂建不了，想新挖矿挖不了。在这样的状况之下，钱干吗去?这些企业都是国企，你要是私企那很好，我们实控人肯定直接做奖金分在自己的腰包里。但是我们的钢铁也好，煤炭企业也好，绝大部分都是国企为主，国企你不能私自让国有资产流失，所以说有另外两种方式。

　　一个就是我去做新能源，很多煤炭行业再去做各种各样的新能源，还有更多的企业做的是风电、光伏等等项目。钢铁企业也是在做这方面的，还有一些钢铁企业利用自己的能源优势，它可能还会做一些比如说是边缘云计算等等的一些业务。但总体而言，你可能更多的是拿去做分红，把它分给投资者，因为它的结构是国家，不管你是地方政府还是国家还是财政部也好。所以说我如果做分红，那显然就是一个比较好的行为，扩大了地方和中央的财政的收入。

　　所以我觉得未来如果行业的结构或者说商业逻辑不变的情况，它们的分红率还会维持在目前这个高位，甚至更高。这就是对于煤炭行业的解读。它主要一方面受益于多重的利好，同时自身的分红率也比较高，业绩比较好，使得煤炭行业表现也比较好。

　　二、钢铁行业：

　　1“稳增长”背景下市场对钢铁预期较高

　　我们来说一下钢铁行业，钢铁其实和煤炭也是一致的状况，钢铁其实从短期而言，我们看到的是整个的钢铁行业目前的去库其实并没有大家想象的这么好，所以说前期的表现确实也没有煤炭价格这么的高。

　　但是大家对于钢铁行业的预期却非常高，为什么呢?因为我们有一个全年经济稳增长的强烈预期，我们知道今年的经济增长目标是5.5%。这个数字大家可能跟过去相比确实不太高，但是我们如果去看今年实际表现来看，就发现这个5.5%其实是挺不容易的。

　　原因在于一月份可能受到一些因素的影响可能是好一点，但从三月份开始，国内的经济其实是走下坡路的，这里面很大一部分原因是来自于疫情的原因。而且短期而言，像上海这样的一个城市，就会发现其实想要在短期之内控制疫情，城市进入到一个比较好的状态，还是一个比较难的过程。不仅是现在的居民消费受到抑制，再拖下去可能对于一些生产也会受到很大的影响。

　　这样就很简单，我们看经济增长三驾马车，投资、消费、进出口，今年进出口肯定会下降，原因在于说海外的供应链在修复，而我们自己的供应链确实在受损。大家现在都知道，因为疫情，长三角包括前段时间像深圳那块，整个的疫情也是导致进出口受到了很大的影响。不仅是在供应链上，也在于这些企业的生产上面，比如说上海这一块，像生产比较发达的区域周边，江苏、浙江、昆山等等区域来说都受到了疫情的影响。很多企业被迫停工，即使不停工，他们的人员也受到了防疫的管控，人员和物料都没有办法及时的到达。

　　在这样一个状况之下，封城的时间越久，对于经济的影响肯定会越大，或者对于消费的影响是越大。消费更不用说了，现在大家已经没有太多可选消费的渠道了，绝大部分都是必选消费。对于消费来说，大家想要看到消费复苏，可能短期而言要疫情结束之后。所以说从这个角度来说，我们消费今年也肯定是没有办法有太多的比较亮眼的表现。

　　出口、消费都不好的情况下，我们只能靠投资了。投资其实对于国家来说，国家更希望去做新能源方面或者说是能够提升效率的这些投资，比如说像是工业电力化、智能化，以及智慧城市的建设，或者说是我们在能源上面，做风电、光伏、储能等等，这些是国家想要看到的。

　　但是有一个问题，就是这些投资边际收益到底好不好。很多时候我们看投资不是说国家把钱花了就完了，我要看收益的。我们现在反过来看，其实很多大型的项目投资收益，或者说城市建设项目收益都是在下降的。这些下降不是说我们做下去之后就没有，而说它的效果没有过去那么好。

　　比如说某地方本来没有路，当你修了一条路之后，你一下经济就繁荣起来了，那当然好。但是我这条路我在周围建一些花坛，种了几棵树，我钱也是要花的，但是它的效益没有那么的好。不是说没有效果，当然你可以提升了周边居民生活的品质，但是它的效果并不会表现那么的好。

　　所以说在这样的一个状况下，就有很多的行业它都会有问题，它的边际收益是递减的，尤其是现在估值比较贵的这些能源行业，风电、光伏为什么最近表现不太好的原因就在于估值太贵了。尽管这些行业远期的回报非常得高，但是从短期而言，你投入的资本越大，你的资本回报率是在下降的。你这是分母增加，你增加分母它能够短期提供的回报是比较有限的。

　　假如说我现在建一个光伏或者风电，你可能投资100个亿比较有效果，我增加1,000个亿效果会有10倍?不会的，你可能只有大概五倍到六倍，所以说你的回报率会越来越低。因此它是一个长期且缓慢的投资的过程，当然最终的回报会很好，我不是说风电、光伏新能源它表现不好，而是说你现在估值太贵了，等到你估值达到一个合理阶段的时候，你再投资肯定会效果更好一些。

　　那么有哪些行业能够比较快速为经济做贡献呢?毫无疑问，要么去做一些大型的基建项目，另外就是房地产。那么这些行业我们都说是传统行业，传统行业比较不受投资或者市场待见，觉得你这个属于是一个比较没有太多前途的行业。

　　但是我觉得，从稳增长的一个角度来看，如果我们不去做基建项目投资，不去适当的放松房地产行业的限制，你可能就很难达到经济增长的目标。原因在于，无论是基建还是房地产，它们都有一个优势，就是它们事实上能够拉动的经济是比较大的，这些行业上下游的产业链都很长。

　　以房地产为例，不是说我建个房子，这栋房子卖多少钱，这么简单的算法，而是说从上游来看我们看到的是什么?房地产需要什么?钢铁、水泥，再往上游水泥、钢铁怎么做出来的?靠耗电、煤炭、电力，以及靠一些矿山，一些原料等等它们的上游的产业链是非常长。

　　从下游来看，房子不是建完就完了，房子建完之后比如说建筑装饰需要各种建材，还有家电等等，下游的物业管理等等。所以说它一方面能够拉动经济，能够创造很多的收益和现金流，另外一方面它也能够解决很多的就业问题。

　　所以从市场的预期来看，国内是有很强的房地产边际放松预期，其中也包括了在钢铁行业预期里面。钢铁行业我们看到的是，尽管说现在都是供需比较弱的状态，但是我们出于对全年稳增长的强烈预期，市场对于钢铁行业来说，走势是抱有期待的。

　　最近从数据上来看，随着南方像深圳这些疫情得到控制，对于钢铁的需求，尤其是建筑钢铁的需求是在提升，我们看到的数据就是，每天钢铁成交量由差不多15万吨每天，也是提升到接近18万吨的水平。但是这个数据肯定跟我们之前看到平均20万吨的数据，表现还是不够强。

　　但是从短期来看，我们认为这是属于市场实际的需求，供需比较低的时候，或者说这个市场比较悲观的时候，它反而是能够形成筑底的阶段。更何况我们还在期待着这些稳增长的政策，去发挥它的作用。

　　2 钢铁行业供需格局

　　还有一点我们看到从供给上来说，一些重要的钢铁省份，比如说像是唐山这块，之前也是受到了疫情影响，它的高炉利用率是在处于下降的过程当中。所以说在这样的一个状况之下，很多的高炉要么就是检修，要么出现为了维持高炉的温度，就是我不放原料，我只是维持温度的状况。所以对于产能来说，这些都是受到一个限制。

　　所以我们看到一个状况，现在整个钢铁需求是非常弱的，供给也很弱。所以造成一个结果就是，我们钢铁反而它的价格没太多的跌。以螺纹为例，螺纹的价格其实一直维持在5,000块一吨附近,企业的毛利也得到了控制，大家都在等什么呢?等复工复产，另外一方面就是在等，我们钢铁行业的利好,就是对于房地产基建政策的稳增长，政策的启动，使得房地产和基建拉动钢铁需求的快速提升。毕竟房地产基建是整个钢铁行业最重要的下游。

　　所以对于钢铁行业而言，我们看到的是，一方面整个的行业现在利润率比较稳定，基本上到了一个筑底的阶段，供需双弱。另外一方面,稳增长需求放在这，使得钢铁行业又有一些利好的预期。像很多城市又放松了限购,对于房地产企业资金的利用可能稍微放松一些。又或者是地方政府又出了一些基建项目，那么这些都会使得钢铁行业，对于当前的利好反应会非常得敏感，对于利空就不那么敏感，因为至少我现在已经供需很弱了，再出利空对我也没有太多的影响。

　　从钢铁行业自身来说，现在钢铁行业整个的利润率，我觉得至少已经到了一个非常低的位置。去年大家都知道比较高，很多时候企业的ROE肯定都是非常高的状态，吨钢毛利都是在1,000块钱以上。

　　现在来说，一般来看大概是在500、600左右，但是如果说能够在稳增长出来之后，吨钢毛利提升到800左右，提升20%，甚至不到20%，百分之十几对于整个行业来说都是非常利好的状况。也就意味着钢铁行业的估值能够往上去拔升一点，能够回到像去年比较好的位置。

　　因此对于钢铁行业而言，是典型的跟着政策去走。因为4月8日我前面讲煤炭讲的有点多了，就钢铁行业其实跟煤炭行业是一样的，它也有它自身碳排放，“碳达峰”的需求。钢铁行业是一个碳排放比较大的行业，大概占我国工业全部碳排放30%左右。我们知道钢铁是以长流程为主，高炉、转炉跟海外的电炉相比，碳排放要高两到三倍。所以在这样一个状况之下，对于钢铁行业来说，它其实也是在“碳达峰、碳中和”的目标之下，我肯定是供给不断收缩的过程。

　　此前我们还会预期，钢铁行业如果想要维持现有的产能有很多出路，比如说做转型，高炉转成电炉。现在来看这个比较难，因为我们没有废钢这么一个重要的原料。

　　出海也很难，因为已经有领导人承诺过了，我们不会把碳排放转移到海外。尽管说现在在东南亚或者是“一带一路”相关国家，可能有部分需求，希望我们去建钢铁厂。但是现在我们也不能把碳排放放到海外去了，至少不能放太多。

　　所以在这样一个状态之下，钢铁行业就会面临一个问题，我的供给不断收缩，但是我的需求需要增加的情况之下，怎么办?其实从结论上而言，我觉得可能还有一条路，就是我们中国从一个钢铁纯出口国家转变为一个进口国家，我们以后到海外去买钢。

　　这个不是不可能，但是如果一旦实现，那就意味着我们国内的钢铁还有很大的涨价空间，因为一旦你向海外买的时候，我们国内外的钢铁价差其实就会被打通。我们现在跟海外相比价格差挺多的，平均来看都差了30% 到40%左右，海外比我们贵很多了。

　　大家都是生产同样的产品，美国生产的钢铁比中国市场要贵大概接近一倍，为什么?无外乎是因为我们国内限制了钢铁企业的价格，同时我们还限制了国内很重要的钢铁原料价格。当然说钢铁原料你不是从海外进口的嘛，不是从澳大利亚进口的嘛，不是的，钢铁原料还有一个很重要的是煤炭以及电力。

　　我们事实上是通过比较低的煤炭价格和比较低的电力价格，去补充我们钢铁企业盈利能力不足的状况。而一旦我们要去向海外买钢铁的时候，那么这些逻辑都不存在了。我都是同样的东西，价格都这么高了，我干吗还要国内来去补，所以这就是一个很重要的问题。

　　另外我们在铁矿石的博弈上面也是有优势的，只要我限制了供给，那么海外那些大型的企业和国家，比如说澳大利亚、巴西对我国的铁矿石价格就不得不去做一个妥协。现在我们需求很大，它不愁没得卖，中国是最大的需求商，哪怕我打出一个天价中国也得买，因为你的需求很大。

　　但如果我们自己压缩产能，就像去年上半年做的一样，我自己把产能压缩下来了，铁矿石价格一定会跌得非常快。铁矿石价格下跌就有一个好处是，钢铁作为一个制造型行业，它是有上游还有下游，我可以把更多的利润留在我们国内钢铁制造、钢铁冶炼环节上，使得我们钢铁行业有更大的好处。因为钢铁行业绝大部分都已经是国企了，国企占比非常高，我可以说大的钢铁企业中没有所谓的民企存在。

　　所以说钢铁行业目前从短期来看，是期待着稳增长政策的落地，使得它的短期需求得到一个提升，能够打破现在供需双弱的状况。而从长期行业来说，它和煤炭一样，作为周期性行业都受益于“供给侧”改革和“双碳”政策限制所带来的行业格局优化。而目前我们离这种优化最终结果来说还差得很远，所以我们还有很大的优化的空间。这也就说明我们不管是钢铁还是煤炭，中长期来看，都有很强的估值上升空间。

　　三、如何投资钢铁煤炭行业?

　　在整个的投资阶段，因为钢铁和煤炭行业，行业的同质化是非常高的。虽然煤炭分焦煤、动力煤、化工用煤等等，但本质上它们都是拿来烧的。

　　钢铁也是一样，我们虽然可以说钢铁好像有很多种，普钢、特钢，又分什么螺纹、板材、线材、长材等等。我觉得尽管说产品结构不一样，但是最终而言它们的终端需求都是一致的。

　　煤炭行业的终端需求就是能源需求，钢铁行业的终端需求就是制造，不管你是造房子、造机器或者造别的什么东西都是制造业，都是对铁元素有需求的制造业，所以它们的商业模式其实非常的一致。

　　那么对于这种商业模式非常一致的行业，我个人觉得通过指数基金比如ETF这种工具产品来进行投资是一个比较好的方式。因为它一方面能够去抓住行业的共性，把握这个贝塔受益。另外一方面又能够很好的去杜绝个股的风险，比如说煤炭行业去年表现这么好，那还是有煤炭企业债权违约这种黑天鹅事件，所以通过ETF投资一篮子煤炭行业的上市公司，就可以避免这种踩雷的风险。毕竟这种事件对于煤炭行业的整体影响非常小，别的煤炭企业马上就能把你的供给补上。所以我觉得对于煤炭和钢铁行业来说其实是非常适合于做指数投资。

　　相关标的有钢铁ETF(515210)及联接(A类008189，C类008190)和煤炭ETF(515220)及联接(A类008279，C类008280)，都是非常适合普通投资者用来抓住钢铁和煤炭行业趋势性机会的工具。